Дорогая отрасль «торговля и ритейл»

В этом году сектор стагнирует, при этом многие считают, что сектор в целом слишком дорогой. С последним утверждением я не совсем согласен, на мой взгляд, сектор нельзя назвать дорогим, так как он в принципе всегда был таким. 



Под дорогим сектором понимаются высокие значения мультипликаторов. Давайте их рассмотрим.


EV/EBITDA


Компания2010 г.2011 г.2012 г.2013 г.2014 г.2015 г.6 мес. 2016 г.*
Магнит19,4814,2116,8616,5013,3510,529,83
Лента---12,1312,4310,119,97
Х516,818,637,136,647,619,509,90
Дикси11,5510,239,244,565,205,155,49

 


Отношение чистого долга к EBITDA


Компания2010 г.2011 г.2012 г.2013 г.2014 г.2015 г.6 мес. 2016 г.*
Магнит1,391,881,411,340,910,921,08
Лента2,123,072,482,893,342,712,52
Х54,063,133,072,682,302,452,34
Дикси2,012,923,021,921,532,372,42

 


EV/S


Компания2010 г.2011 г.2012 г.2013 г.2014 г.2015 г.6 мес. 2016 г.*
Магнит1,581,171,361,441,501,151,03
Лента---1,361,371,121,17
Х51,260,630,510,480,550,650,70
Дикси0,420,550,530,330,370,260,24

 


* Использовались текущие данные по рыночной капитализации, чистый долг на 30.06.2016 и годовая EBITDA с 30.06.2015 по 30.06.2016.


Прирост выручки к аналогичному периоду прошлого года, %


Компания2011 г.2012 г.2013 г.2014 г.2015 г.9 мес 2016 г.
Магнит42,1333,6529,2131,7124,5014,24
Лента27,1022,4431,2634,4730,3021,3
Х532,588,138,8418,5827,6027,6
Дикси19,7420,9022,8126,9819,0718,1

 


Капитализация на дату, млрд руб. 


Компания31.03.1131.03.1231.03.1331.03.1431.03.1531.03.1608.11.16
Магнит347340,42557,91765,951 068,54997,62935,59
Лента---148,94193,70207,25223,35
Х5326,52182,71141,82151,87243,72389,24486,46
Дикси34,6647,4152,4033,6859,8837,4339,67

 


Данные на конец марта были выбраны исходя из того, что в конце марта результаты за предыдущий финансовый год известны. С начала года стоимость компаний «Лента» и «Дикси» практически не изменилась. Стоимость «Магнита» упала на 6,2%, стоимость «Х5» наоборот выросла на 25% в рублях. Противостояние «Магнита» и «Х5» обсуждалось уже множество раз и не вижу смысла делать это вновь, прогноз не изменился: в следующем году скорее всего лидер сектора по выручке изменится. 


На мой взгляд, сектор нельзя считать дорогим, так как формат работы компаний — «купил дешевле, продал дороже», высокой маржинальности бизнеса в таком формате не было и не будет никогда. Для компаний важен рост, с этим вопросов нет. Вопрос в том, насколько этот рост возможен. Здесь по каждой компании стоит писать отдельно.


В формат гипермаркетов верится слабо, частично свое отношение к этому формату я высказал в комментариях к операционному отчету «Ленты» за 9 месяцев. Если вкратце: в текущей ситуации открыть дискаунтер намного выгоднее за счет того, что площадь арендуется, а гипермаркет необходимо построить, цены на строительство выросли, а окупается гипермаркет по времени дольше (6−9 лет, исходя из презентаций «Магнита»). Так как гипермаркеты пока еще основной формат «Ленты», соответственно в рост «Ленты» верится слабо.


«Магнит» однозначно переоценен. Компания стоит дороже, чем генерирует выручки, а формат работы ритейлеров описан выше. 


«Х5» растет и догоняет по выручке «Магнит», главный вопрос в способности расти теми темпами, какие компания демонстрировала последние 2 года. На мой взгляд, у компании могут возникнуть проблемы, схожие с проблемами «Магнита»: высокая база выручки и отсутствие физической возможности открытия новых торговых точек. Здесь прогноз по капитализации так же, как и по выручке, прежний: «Магнит» серьезно переоценится в меньшую сторону, а «Х5» вырастет до его уровня, а возможно, и превзойдет конкурента.


Компания «Дикси» низкорентабельная. Но, на мой взгляд, потенциал есть. Худшие показатели рентабельности в отрасли в этом году, а EV/EBITDA, напротив, лучший в отрасли. Прирост выручки все же выше «Магнита» и немногим ниже «Ленты». В этом году компания решает финансовые проблемы: отказались от лишних товаров на полках и перестали открывать торговые точки с целью увеличить рентабельность уже открытых магазинов, остальные компании стратегию развития не меняли. Решив эти проблемы, не исключено, что компания вернется к прежним темпам роста, которые никогда не превышали 27%. В таких условиях эффект низкой базы сыграет важную роль и будет лишним драйвером для роста капитализации. В 2010 году «Магнит» стоил 20 годовых EBITDA, с тех пор капитализация компании выросла в 2,7 раза, а отношение EV/EBITDA снизилось до 10. «Дикси» стоил 11,5 годовых EBITDA, капитализация выросла на 14%, а текущий EV/EBITDA — 5,5. Но «Дикси» — не крупнейший ритейлер России, кроме того, соотношение чистого долга и EBITDA у компании одно из худших в отрасли. Однако в дальнейшем прогноз компании строится на увеличении прибыльности, следовательно показатель Чистый долг/EBITDA снизится. А, восстановив финансовое положение, компания скорее всего возобновит открытие новых торговых точек. И вместе с этим переоценится. Основной риск заключается безусловно в «скорее всего возобновит рост», но, как я и писал ранее, «Дикси» никогда не выделялся темпами роста, а после рекордного 2014 года по выручке (+26%) и EBITDA (+27,8) компания переоценилась практически в 2 раза. 


Кроме того, недавно гипермаркеты «К-Руока» были куплены компанией «Лента», во многом эта сделка определяет характер последующего увеличения торговых точек отдельных компаний. На мой взгляд, ключевыми факторами роста торговых точек станут M&A, так как расти органически у некоторых компаний возможности нет. Стоит заметить, что по итогам 2015 года сектор уже сжался, доля 10-ки крупнейших розничных сетей выросла до 24% с 21,5%.

0 комментариев

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.